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失去的二十年:日本之覆,中國之鑒

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時間:2016年5月28日 16:30

古人有雲,「前車之覆,後車之鑒」。隨著GDP增長率破7時代悄然而至,中國經濟三十年高速增長態勢已然不可持續。一年以來,股市匯市的劇烈波動和樓市的報復性火爆等激烈而反常的現象似乎在昭告天下,經濟拐點正式到來。一切悲觀的現象彷彿預示著中國將不可避免地步入中等收入陷阱,此刻審視與我們一水之隔、從20世紀九十年代就一直配合國際社會唱衰自己的日本,他們著名的「失去的二十年」的經濟崩潰論調的產生背景及這些經濟社會現象背後深層次的原因,或許會為中國經濟通過軟著陸方式實現順利轉型升級提供寶貴借鑒。今天我們將刊登一篇來自讀者東方欲曉來稿, 作者將分享一些他的獨到見解。

關於「失去的二十年」:日本之覆,中國之鑒

文/東方欲曉,現就職於某商業銀行風險管理部

過去二十年,國際社會的各種評論一直在唱衰日本,日本也配合甚至在渲染這種悲觀論調,實行哀兵之策,日本經濟的衰退彷彿成為不爭的事實。回顧上個世紀,在能源危機和廣場協議後,日本經濟確實陷入了低速增長的遲滯發展期,名義GDP同比增長率由1951年的37.9%、1960年的21.4%、1973年的21.8%跌落至1998年的-2.1%、1999年的-1.5%、2008年的-2.3%和2009年的-6%。

近些年來,經濟研究領域逐漸開始出現「失去的二十年」是一種偽命題的聲音,顯示日本經濟儘管低速增長,但是亮點不斷,尤其是通過併購等拓展手段,其海外資產實力不斷增強,在本土經濟財富之外,日本還擁有相當於1.8個日本的海外資產和海外產業,國民生活水平也沒有下降,經濟實力依然不容小覷。那麼這二十年,日本經濟究竟失去了什麼,又有怎樣的經驗教訓值得中國學習和借鑒?

泡沫夢魘

1985年,美、日、英、法、德五國簽訂廣場協議,達成促使日元有秩序升值的共識,但是隨後日元的飛速升值導致美元資產大幅受損,大量國際游資出於避險需要開始不斷湧入日本市場。與此同時,由於日元升值,出口企業盈利能力顯著下降,日本原本就依賴出口的產業格局受到極大衝擊,為了抵禦這種衝擊,國開始實行低息政策,鼓勵貸款,造成了流動性過剩的局面。充裕的流動性進一步刺激了銀行的貸款意願,許多不符合風控標準的抵押物成為了銀行貸款的擔保品,明星歌手甚至僅憑自身信用都能在日本獲得千億貸款。過度氾濫的銀行貸款和不斷湧入的國際熱錢瘋狂地推高了日本房價。1987年,銀座地價增長了40%,東京地價增長了53%。到了1989年,國土面積僅相當於美國總面積的3.84%的日本的地價已經相當於全美地價總和的400%。舉國人民都沉浸在借貸搶房的狂熱中,對於日本經濟的過度樂觀及踏著房價暴漲浪潮一夜暴富的投機情緒使人們堅信日本房價將漲到月球上。1989年,經濟泡沫的膨脹已達到巔峰,三菱地所開出2000億日元的高價一舉買下紐約洛克菲勒中心14棟摩天大樓,顯示了日本從普通民眾到企業家群體等社會各界的樂觀態度和蓬勃野心。

1989年,日本央行總裁三重野康上台後,開始給過熱的日本經濟降溫,急剎車一踩到底,是否避免了日後更加嚴重的車禍無從考證,但是車上的人卻因為這次急剎車撞得頭破血流。1989年,日本央行突然三次大幅提升公定貼現率,1990年日本又將公定貼現率提升至6%,銀根收緊,銀行迅速抽貸,企業融資無門,斷血斷糧。與此同時,經過幾年房價飛漲,國際資金已經充分獲利,銀行市場的風吹草動掀起了游資撤離資金落袋為安的浪潮,1991年,日本房價開始大幅下挫。到1993年,銀座地價已經暴跌60%,日本房地產崩潰,人們迅速從「有恆產者有恆心」的狀態陷入「有恆產者資不抵債」的困境,參與商業地產投資的企業也紛紛破產,其中就包括三菱地所,曾經讓其一時風光無限的洛克菲勒大樓也在其破產後被美國人以低於其購買價50%的價格買回,這一來一回,日本人為自己的狂妄和虛榮支付了1000億日元。房地產的崩潰引發了一系列連鎖反應,由於抵押物價值已經遠遠無法覆蓋貸款金額,規模驚人的銀行壞賬開始顯現。1997年-1998年,伴隨亞洲金融危機的爆發蔓延,日本實體經濟負增長的同時,金融秩序也陷入混亂,不良貸款的急劇惡化促使金融機構破產潮也接踵而至。這一泡沫破裂及日後經濟衰退的過程更為敏感地反映在股市趨勢中,1989年到2003年,日經指數從38915.87點跌至7831.42點,縮水了將近80%。一系列觸目驚心的數字顯示了日本的泡沫經濟在泡沫破裂後的數十年裡經歷了最慘烈的清算,虛高的資產價格也在經濟硬著陸的過程中進行了殘忍的回歸。

財政危機

經濟危機之所以可怕的原因之一,是其不良影響可能延續數十年。日本經濟泡沫破裂後幾十年裡,問題不斷顯現,這些問題錯綜複雜互相作用,又滋生了新的問題。由於泡沫破裂後日本經濟一直增長乏力,國家稅收銳減;但是社會的老齡化程度卻越來越高,用於進行社會保障的支出只增不減;與此同時,國家不斷實行擴張性財政政策,擴大公共支出以刺激經濟;加之地震等自然災害在公共支出上的巨大耗費,日本財政被拖入入不敷出債台高築的困境。一直到今天,日本政府債務再創新高的消息還時不時能夠見諸報端,甚至有人預言日本會和希臘政府一樣走上破產的末路。

關於日本財政危機究竟有多嚴重,2013年《經濟參考報》上題為《日本財政面臨嚴重可持續性危機》的文章中有非常形象的描述,「日本財政制度審議會1996年曾對240多萬億日元的普通國債餘額作過如下描述:如果用1萬日元1張的鈔票摞起來,普通國債餘額的高度約是日本富士山(海拔3776米)的630倍;如果將它放倒,其長度(按航空路線計算)超過從東京到北京的距離;如果以每秒1張的速度來數這些鈔票,需要760多年的時間。

如今,日本普通國債餘額比1996年增加了2.13倍。若仍以每秒1張萬元大鈔的速度來數,約需2380年。日本政府債務之巨可想而知。2013年度,日本國債還本付息額達22.2萬億日元,占中央經常性財政支出總額的24%。以一年365天計算,日本政府每天的國債還本付息額為608.22億日元。這意味著,在一天24小時裡,每過一小時政府就得支付25 .34億日元的國債本息。按當前匯率(99.1日元兌1美元)折算,日本政府每天應償還的國債本息為6.14億美元。極為脆弱的日本財政將難以承受成倍上升的利息負擔而步意大利後塵。」

經濟泡沫之後,搖搖欲墜的日本財政是「失去的二十年」的主要特徵,象徵著那次浩劫的不良影響一直延續到今天,而且成為日本經濟體系中一顆潛在的炸彈,不知在何時和何種情況下,這枚炸彈就會被引爆,所以日本的記者和經濟學家分別寫過像《日本再敗北》和《大衰退》這樣的書籍,來剖析日本經濟的陷落,可見他們的危機意識,並不是空穴來風。

增長遲滯

從經濟泡沫破裂之後,日本不斷下降的經濟增長率成為「失去的二十年」的又一特徵。從20世紀50年代到20世紀70年代,日本經濟一直保持高速增長,其中1951年名義GDP增長率達37.9%、1960年名義GDP增長率達21.4%、1973年名義GDP增長率達21.8%年,這二十年裡的其他年份經濟數據也表現不俗,這一段時間高速的增長給日本經濟插上了騰飛的翅膀,幫助日本實現了經濟實力的質變,使其從發展中國家晉級到發達國家的行列。許多經濟學家在研究中國經濟高速增長時常拿日本做參照,但是像這樣保持二十年的長期的高速增長是中國所不曾達到的。

但是進入20世資紀80年代,日本經濟增速開始放緩,對於本主義國家的後發追趕效應逐漸消退之後,增速放緩倒也符合經濟規律,但是進入90年代,基於上文分析的經濟泡沫和外圍金融危機等種種原因,日本經濟不僅陷入增長遲滯的泥淖,還有許多年份籠罩在負增長的陰雲之中,日本經濟出現了不在正常發展容忍範圍內的頹勢並一直到今天都尚未找到破解魔咒之法。

經濟低迷緣何陰魂不散?

表面上看,日本經濟頹靡的原因顯而易見,廣場協議和泡沫經濟給日本帶來了巨大創痛。但是探究背後的深層次原因,為何廣場協議會對日本的政策風向和經濟走勢產生如此之大的影響?為何在泡沫初期日本政府沒有任何關於經濟過熱的預警聲音以及政策調控?政府公共債務為何像雪球一樣越滾越大而沒有任何剎車的方法?近二十年來,日本人的堅忍嚴謹和日本創新、日本製造為何雄風不再?這些問題的思考,對於解決中國現在及將來所要面臨的問題意義重大,我們可以從以下幾個方面一窺究竟。

過分依賴外圍市場

由於國土面積狹小,火山島嶼多,耕地及自然資源少等自然地理條件限制,日本無法依靠自身資源獲得足夠的經濟發展支撐,故而確立了從美洲、中東、東亞等原材料豐富地區進口初級產品,在日本本土進行深加工,獲得較高經濟附加值後再出口歐美的出口貿易模式。日本貿易立國的戰略獲得了極大成功,日本強大的出口創匯能力為20世紀50年代到70年代的經濟騰飛提供了強大動力,國際市場上的先進技術、信息及管理經驗也遠遠不斷地湧入日本,極大地提升了日本企業競爭力。

但是貿易立國的弊端就是對外圍市場依賴過度。一方面,在原材料上,日本受制於與原產地國的關係、大宗商品的價格波動以及要命的匯率波動。過度依賴海外的出口導向型經濟模式很好地解釋了為什麼主張日元升值的廣場協議對日本經濟影響如此之大,因為日元升值極大地衝擊了日本賴以生存的出口創利模式,導致日本不得不在國內實行寬鬆的貨幣政策來對沖這種影響,後果就是氾濫的流動性導致了經濟泡沫的產生,可以說,歐美國家緊緊地抓住了日本依賴出口這根軟肋,並對其施以了重重一擊。

另一方面,在產品市場上,以出口為主要盈利收入的日本經濟不得不看歐美經濟的臉色,國際市場的各種危機一再讓日本經濟風雨飄搖。1997-1998年亞洲金融危機、2000年互聯網泡沫,2008年美國金融危機,以及2009年的歐債危機接連讓本就深陷泥淖的日本經濟雪上加霜。國內需求匱乏,對本土經濟毫無拉動力,而國際市場山雨欲來風滿樓,雖然多年來日本一直精耕海外市場,其海外資產和GNP水平也成為許多反對日本經濟衰退的論調的經濟學家的主要論據,但是建立在海外的依附型經濟充滿諸多變數,並沒有對帶領經濟走出泥淖起到太大作用,所以多年來日本經濟一直處於低速發展的水平,雄風不再,而努力提升內需對於經濟的拉動力則是中國應該吸取的教訓。

泡沫經濟應對不當

日本經濟的衰退雖然有所先兆,但是基本上是以泡沫破裂為標誌的,而這個刺破泡沫的過程極其慘烈,過於激烈的療法讓日本經濟一病不起,許多年都無法還魂。從泡沫經濟的產生到破滅,日本政府的許多政策失誤和手段不當都值得反思。

一方面,政府無作為和滯後的監管錯失了化解泡沫的最好時機。隨著抵禦日元升值影響的寬鬆貨幣政策的實施,日本充裕的流動性推高了資產價格,股市暴漲和土地神話造就了名義財產大增的虛假繁榮,但是政府及監管當局卻並未看到資產價格的上漲已經超出合理限度,反而被由於日元升值而穩定住的物價水平蒙蔽了雙眼,所以沒有在經濟過熱之初採取任何為經濟降溫的措施。加之在與美國金融市場競爭加劇的情況下,日本開始推行金融自由化政策,面對被極大地激發了活力的金融市場和層出不窮的金融創新產品,監管機構顯然經驗不足,沒有對過高的槓桿、複雜的交叉持股結構所積累的風險及防火牆設置不夠等諸多方面的問題採取果斷的監管措施,而是放任泡沫不斷膨脹直至最後破裂。

另一方面,硬著陸的貨幣緊縮政策過快地刺破泡沫而讓經濟徹底崩潰。在經濟泡沫顯而易見不得不化解之時,日本政府顯然過高地估計了本國經濟的風險承受能力並過低地估計了泡沫破裂後的一系列連鎖反應的巨大威力。1989年,為給經濟降溫,日本在7個月內三次提升公定貼現率,1990年8月,再次提升貼現率至6%,同時,通過窗口指導和行政命令等方式,要求降低不動產融資餘額。驟然緊縮的財政政策,使得資產價格開始大幅下跌,地價暴跌、股市狂瀉,導致加了槓桿的融資個人投資者及依靠借貸迅猛擴張中的企業大量破產,產生了一系列不可挽回的惡果,可見突然刺破泡沫的做法顯然是失當的。而在經濟崩潰之後,日本政府也沒有第一時間採取措施來拯救崩潰了的經濟,而是麻木等待,直到1991年7月,才又開始降息以釋放流動性,但是已經無力回天。對於泡沫經濟的事前監管的缺失和事後處置的不當體現了日本經濟體制的優化和監管能力的提升並沒能跟上經濟發展及金融改革的速度,這種體制機制的滯後發展讓日本蓬勃發展的經濟經歷了一次英年早逝,不得不引起我國對現行監管體制的深刻反思。

財政政策反覆有失

在經濟衰退的過程中,日本的財政政策也一直沒有發揮出強有力的作用,雖然日本一直在奉行凱恩斯主義的國家干預政策來大舉進行公共工程支出以刺激經濟,但是不僅收效甚微,不斷擴大的政府債務又將日本帶入債台高築的另一個困境。

由於財政入不敷出,1997年,日本政府提高了消費稅,並減少公共支出,希望在社會所能承受的緊縮政策的範圍內來緩解一下財政壓力。但是由於經濟長期下行,加上亞洲金融危機的影響,日本已無力再承受這樣的緊縮政策,在金融機構紛紛倒閉的壓力下,日本政府又開始減稅和刺激經濟。1998年,日本經歷了兩組內閣的政權更迭,前後兩組內閣施行的經濟政策截然不同,反覆無常的政府政策給日本經濟體制改革和財政的重建也帶來了不確定的因素,投資者更加無所適從而降低了民間投資意願。

其後許多年,日本一直在摸索行之有效的財政政策來振興經濟,但是並未找到良方,因為泡沫經濟破滅後,遭受重創的日本經濟無法在短時間內恢復元氣,任何財政政策都需要有時間的有效積累才能夠發揮作用。但是滾雪球一樣擴大的政府債務卻走在了經濟復甦的前面,成為日本經濟頭頂揮之不去的陰雲。

企業發展難破瓶頸

如果說出口依附型經濟模式、對泡沫經濟的不當處置和反覆無常且低效的財政政策是日本經濟走向衰退的原因,那麼在創新領域遭遇到的瓶頸就是日本經濟在衰退之後的漫長的時間裡都沒能尋找到新的突破口,打贏翻身仗的原因。

近年來,日本企業巨額虧損的消息不絕於耳,尤其在電氣市場上,日企已經全線潰敗。2014年鳳凰網發表的《郎鹹平:揭秘日企為何連年遭受巨額虧損》的文章指出,「日本電子產業五大巨頭——日本電氣、松下電器、富士通、夏普和索尼——在過去12年裡市值蒸發了2/3,其中日本電氣的市場份額在過去10年中下跌了90%。

日本消費類電子企業巨額虧損:2011年,夏普預計虧損38億美元,創自1912年成立以來的百年之最;索尼宣佈虧損將會達到5200億日元,約合64億美元;松下電器更創下年度虧損102億美元的日本製造企業虧損紀錄,並計劃出售東京分公司業務以減少部分損失;日本電氣預計虧損13億美元,計劃裁員1萬人;理光也面臨6億美元的虧損。而2012年2月27日,日本芯片巨頭爾必達更是申請破產保護,成為日本製造業史上的最大破產案。」

2013年,格力集團董事長兼格力電器總裁董明珠兩會期間的訪談中談到,日企創新乏力是其巨額虧損的主要原因,表示日本在某些電氣技術方面已經落後於中國企業。但是也有部分學者表示,在相當多的領域,日本技術依然是領先且具有極強競爭力的,但是由於管理體制的僵化,這些技術並沒有帶來真正的經濟效益。可見日企的衰落的原因,既有技術創新上的不足,也存在由於管理體制缺陷和市場資本環境惡劣而導致技術創新難以轉化為經濟效益的問題。總而言之,日本企業在管理機制上的僵化、風險資本投資環境的惡劣和意願上的不足、以及技術創新上的乏力導致日本企業遭遇了發展瓶頸,也使得日本經濟增長動力喪失,在漫長的衰退中沒有翻身之力。

中國經濟如何不走彎路?

作為一衣帶水的鄰國,日本不僅在地理位置上與我國相近,其經濟發展軌跡、社會文化氛圍、改革所面臨的諸多問題都與當下我國的情況有很多相似之處,值得我們反思借鑒。經過三十年高速發展,在經濟轉型的關口,想要不走日本的老路,妥善處理改革中的重大問題,穩妥地實現經濟軟著陸,必須就以下問題做出深謀遠慮。

去槓桿和刺泡沫是持久戰

當前中國經濟也面臨著去產能、去槓桿、去庫存的巨大壓力,部分領域的泡沫依然需要在合適的時機進行釋放,但是日本的前車之鑒告訴我們,這個過程是不能夠一蹴而就的。為最大限度地降低泡沫破裂對實體經濟和金融系統的傷害,中國必須充分利用政策工具延緩泡沫破裂的進程,並在這段爭取來的時間內研究承接與化解泡沫的方法,例如通過「一帶一路」帶動投資、消化過剩產能;提高生產率、改善實體經濟狀況以降低槓桿率。任何關於整頓資本市場、房地產市場的政策在實施前都必須得到充分的論證和考量。

很多人對於2015年股市的劇烈震盪依然記憶猶新,與日本相似的是,在槓桿工具催生一路過熱飆漲的牛市的過程中,無論是市場還是監管機構,對於這種現象及其本質的認識都是不足的。在牛市前期監管環境趨於寬鬆和牛市後期監管稍有動作就引起市場過激反應的場景中,我們也時不時能夠看到日本泡沫經濟的影子。雖然目前我們的政策工具是充分的,經濟積累的迴旋餘地是充足的,社會各界對於改革也充滿信心,但是我們還是要做好打持久戰的準備,尤其要吸取日本監管能力未能跟上經濟發展與金融創新速度的教訓,盡快建立一行三會間統一協調的金融監管機構,健全監管機制,提升監管能力,制定合理有效的監管政策,並且在充分考量市場可能做出的過激反應後,穩妥有序地去產能、去槓桿、去庫存。

謹防債務違約釀成惡果

隨著經濟下行壓力進一步增大,銀行不良貸款規模開始不斷上升,截止2015年四季度末,商業銀行不良貸款率已達1.67%,已連續10個季度上升,同時,企業債等各類金融產品原有的剛性兌付模式不斷被打破,違約事件接連見諸報端,這一方面凸顯了實體經濟當前面臨的困難,另一方面更應引起對於我們對於中國債務危機的警覺。當前中國債務規模是龐大的,而被曝出違約的債務,只是冰山一角,如果債務危機爆發,很可能引發系統性風險。

從2008年到2014年,中國整體債務占GDP的比重已經從170%上升至235.7%,截至2016年3月份,社會融資規模已經高達2.34萬億元,其中企業部門債務槓桿較高。基於對上述債務風險的考慮,2016年3月,全球三大評級機構中的兩家,穆迪和標普分別將中國主權債券評級展望和中國多家金融機構及國企的評級展望從穩定下調為負面,可見債務風險已經不容小覷。

採取更為有效的方式提升企業的盈利能力,從而降低企業槓桿,並適當控制信貸規模,防止債務風險進一步擴大是當下需要採取的措施,但是一方面是債務風險,一方面是不能斷血的企業發展,猛然抽貸會造成債務危機更快地爆發,因此,如何在不引爆風險的前提下適當控制債務規模,謹防債務違約釀成惡果,是我們需要思考的重大問題。

抓住科技創新的救命稻草

經濟發展是化解一切問題的基礎,經濟衰退是滋生並放大問題的根源,要解決目前經濟存在的高槓桿、高債務和產能過剩問題,唯一的出路是尋找到新的經濟增長點,而新的經濟增長點,來自科技革命。回顧世界經濟史,每一次經濟騰飛都是以技術進步為前提,從工業革命的動力發現到互聯網帶來的強大生產力,技術創新會對社會經濟發展產生顛覆性的革命,從而帶動新一輪經濟發展高潮。

當下全球經濟放緩,幾大經濟體的債務情況都不容樂觀,如果較大經濟體出現主權違約,恐怕是世界經濟所不能承受之重,而科技革命是拯救世界經濟的最強動力。人工智能、虛擬現實、生物技術等科技領域的星星之火一旦發展出燎原之勢,當前的許多問題就可以迎刃而解。但是科研攻堅道阻且長,我國必須吸取日本企業創新乏力的教訓,給予科研工作充分的政策與資金支持,完善現行科研管理體制,優化風險投資環境,提升科研人員社會地位,激發科技創新的意願與活力,抓住科技創新這根救命稻草,爭取在科技上有所突破,實現彎道超車,並將這些科技成果通過成功的商業模式轉化為經濟發展的巨大動力。

老齡化問題要未雨綢繆

和日本一樣,根據一個國家或地區65歲以上老年人佔人口總數比例超過7%即視為老齡化的標準,中國已經進入老齡化社會。1990年,中國65歲以上老人占總人口比重為5.6%,2000年,這一比重上升到7.1%,2010年這一比重為8.9%,截至2014年,這一比重已經高達10.1%,中國已進入深度老齡化社會。在老齡化速度上,中國老齡化進程比其他國家都要快,例如法國老齡化進程用了115年,美國用了60年,德國用了40年,老齡化問題嚴重的日本也用了24年,但是中國,只用了18年。

老齡化帶來的問題顯而易見,最嚴重的就是養老金入不敷出,社會供養成本極大。另一個深遠影響是老年人消費和投資慾望低,經濟無法靠內需拉動,而年輕人又承擔著供養成本無錢消費,社會經濟活力被壓抑。據統計,目前我國養老金虧空超過3000億,未來十年,養老金缺口將達數萬億,到時政府財政將面臨極大壓力,本就存在的債務風險將隨著老齡化的深入而不斷增加。因此,對於老齡化問題未雨綢繆,改革養老金體制,增加收益,是避免債務風險進一步蔓延的應有舉措。只有提前考慮並解決好老齡化問題對經濟發展的拖累,中國的債務風險和財政壓力才能有更大緩衝,經濟軟著陸也才得以實現。

日光之下並無新鮮事。日本「失去的二十年」是中國經濟的一面鏡子。歷史往往會重演,但是歷史從來不會簡單地重演,因此,下一次經濟危機到來時,依然有太多市場主體難逃夢魘。經濟轉型的陣痛是我們必須承受的,但是我們可以選擇以古鑒今,提前防範,最大限度地減輕損失,並以危機為契機,加快轉型升級和體制機制完善創新,以振興經濟,富強國家,實現復興民族的願景。我們期待,在充分吸取日本經濟發展的經驗教訓後,中國經濟,能夠鳳凰涅槃,浴火重生,以嶄新的姿態迎來「輝煌的二十年」。

來源:華爾街見聞

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